独到见解
中海发展的电煤运输业务具有较高的竞争壁垒和很强的成本转嫁能力，并且其成长性将超出我们原有预期。
中海的低负债率和充裕现金流，足以支持公司采取更进取的资本性支出策略，维持业绩的持续增长。
投资要点
中海的沿海煤运业务的竞争优势来自于公司管理层精心维护的传统客户关系、资本纽带和诚信品牌，并受到法规和国家主管部门规划的保护和支持。
电煤业务未来5年每年新增运力在44万吨以上，其成长性尚未体现在造船订单中，有望带来意料之外的业绩成长。
远洋油运业务的成长性基本已经体现在造船订单中，但是未来5年公司可能择机订造或购买3~4艘VLCC。
远洋油运是一个准完全竞争市场，国有国运和中石化长期合同为运量增长提供了保障，但是运价主要由全球市场决定。
假设2007~2010年远洋油运平均运价比今年7月份运价下跌19.7%，沿海煤运运价下跌9.2%，只考虑已有造船订单运力增长，预测EPS将从2006年0.78元逐步提高到2010年1.18元。
未来5年每年35~45亿元的经营活动现金流和目前25%的负债率足以支持公司采取更进取的资本支出策略。
如果公司按照市场占有率计划实施运力增长计划，预测EPS将从2006年的0.80逐步提高到2010年的1.35元。
结合市盈率和DDM估值，目标价8.83元，评级“强烈推荐”。
风险提示
运价周期性波动风险仍然是海运公司的最大风险。远洋油运运价每下跌10%，2007年预测净利润下降8%。
我们对运力增长计划的主观预测未必正确。
一、中海核心业务的竞争优势与成长性
G中海的核心业务为沿海煤运和远洋油运，核心业务市场占有率在过去5年稳步提升，并且财务状况持续改善，体现了公司管理层具有很强的战略规划能力和战略执行能力。
我们认为中海的核心竞争力更多体现在沿海煤运上，对沿海煤运的估值应反映其垄断竞争特点。
从进入壁垒来看，我们判断中海发展在沿海煤运的竞争优势在未来5年仍将维持，竞争优势不仅来自于通过合资等方式维系的传统华东客户关系，而且也来自于全球造船价格高企和船厂订单排期带来的成本与船队优势。
中海在远洋油运的竞争优势主要来自于船价低谷带来的造船成本优势，但该成本优势将随着新船投产而摊薄。至于业界近期关注的与中石化的长期合同，我们认为只是原有合作关系的显性化，目前尚不足以构成可持续的竞争优势。
过去2年，公司的资本性支出主要集中在远洋油运，市场对于油运运量的成长已有预期。
但是从公司“十一五”计划来看，内贸煤运有可能出现超出市场预期的成长。
1.1内贸煤运——竞争优势有望在未来5年维持甚至扩大
2001~2005年，中海发展在内贸煤运的市场占有率从30%上升到40%。公司内贸煤运的市场控制力的稳步上升，体现了公司在该项业务上的竞争优势。G中海内贸煤运的竞争优势在2006年电煤运价谈判中表现得非常明显，在国际干散货运价大幅下跌的情况下，最终签订的合同价格只比2005年下降了3.35%。
考虑到传统的客户关系、资本纽带、中海经过2004年考验的诚信品牌，以及国家对于能源运输的计划和安排，我们估计中海在内贸煤运的竞争优势有望在未来5年维持甚至扩大。
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